一、宏观经济

中美经济都在寻求长期更高的独立性，我国采取的是自主可控、经济安全等政策，美国采取的是关税。加征关税既是特朗普政府的手段，也是目的。作为手段是为了制造业回流，扩大底层就业。作为直接目的是增加财政收入，减少短期内的财政和贸易赤字。其政策结果将关乎2026年美国中期选举，特朗普政府未必会很快轻易松口。本周美国遭遇股债汇三杀，短期的直接因素或与投资者情绪以及流动性风险的微观因素有关，特朗普对关税政策纠偏或是美联储入场救市可以缓和风险。但美国关税政策不断反复，丢失的是国家信用，关税事件和美国的高通胀局面反映出美国经济与国家治理深层次的结构矛盾，如不及时纠偏对美国金融市场恐产生中长期的负面影响。

在高度全球化背景下，加征关税会给包括美国科技企业在内的各国企业带来成本的激增，并且可能引起全球贸易壁垒和保护主义的进一步抬头。对于宏观经济影响而言，全球经济和中国出口部门放缓的直接风险不可避免，结构性因素是关税导致购买力下降和消费者信心下降，周期性因素是金融条件和库存周期走向下行区间。正如我国外交部表态，“关税战、贸易战没有赢家。中方不愿打，但也不怕打。”因此，未来我国出台对冲逆周期政策和反制措施顺理成章。但在关税巨大不确定性的背景下，基于中性假设，供应链短期的扰动至少难以避免，我们可能会在中期看到国际贸易流通效率的下降。重点关注后续我国应对本次事件冲击的财政货币对冲政策、采取反制措施的具体发布时点与相关细节，关注跨境投资者的反应。

二、市场复盘

A股市场周一之后连续四天上涨。环顾全球，A股市场是主要资本市场中波动最小、运行最平稳的股市。这次稳市的清晰脉络在于，国家各部委联合行动，各类行业机构又坚定与国家站在一起，相互配合，坚定买入，坚定看好中国经济，中国资产，看好A股投资价值。可以说，五箭齐发。所以，短短5个交易日，市场从“恐慌性抛售”转向“理性定价”。

第一支箭，国家队、央行、金融监管总局、国资委联合行动。4月8日一整天，多部委、多层面、多主体参与的护盘政策密集袭来，政策、消息发布的颗粒度精确到以小时计算。

第二支箭，国家队先行，金融行业机构一致行动。官方发布政策利好的同时，国家队、社保、险资、银行理财子、公私募、上市公司等中长期资金积极入市，维护市场稳定。

第三支箭，券商与上市公司在行动。产业资本纷纷发布回购和增持声明，与中央汇金公司、社保基金、金融机构形成呼应。

第四支箭，资本市场舆论引导。主流权威媒体积极发布相关政策解读，支持稳定投资者预期。行业机构、经济学家积极发声，坚定看好中国资本市场发展前景。

第五支箭，外资机构也开始动作，出于对市场的判断，外资看好中国资本市场，积极布局投资中国资本市场。

三、资产策略

大类配置：当前配置策略保持债券区间交易，信用配置优于利率，权益低位积极入场，风格从极致科技成长向自主可控、内需消费、红利等多元风格切换的思路没有变化。

货币市场：当前1年期国股行同业存单1.75%附近具有一定的性价比，可能会继续受益于货币政策择机降准降息和资金面的宽松。

利率：4月份以来，债券市场的主要影响因素：一是3月PMI为基本符合市场预期，显示经济偏稳运行，物价指数显示通胀边际下行压力增大；二是季末过后资金利率回落对债券形成利好，资金利率也是制约短期债券收益率继续下行的主要因素，但更重要的是公布关税之后资金面显著转松体现出货币政策态度的变化；三是特朗普关税政策明显超市场预期，以及各国的反制政策，市场风险偏好下行导致债券收益率呈现快速大幅回落。

债券市场波动大，我国政策目前为止仅对关税采取了制裁措施，但尚未出台经济刺激措施，曲线形态可能保持较平坦状态。未来继续关注中短端的投资机会。

信用：债券市场表现强势，收益率全面下行。信用债也继续表现强势，各类资产收益率下行幅度接近，但由于此前利差已压缩至低点，信用利差在周内没有进一步压缩。

目前时点，多数信用利差继续压缩的空间很低，但在资金宽松的预期以及债市整体偏强走势的带动下，可以寻找相对而言利差略好且流动性很好的超AAA信用债参与。在波动市场中继续保持对于一级市场机会的关注。

可转债：可转债市场上周急跌的导火索是超预期关税，但本身的高估值也是重要因素。转债中位数价格中位数调整至115元左右具备性价比的区间，若投资者对波动回撤有一定的容忍度，可考虑开始逐步加仓转债，首选策略是发行人主业对外需风险敞口低、转债溢价率保护较好的标的，若后续叠加财报不及预期、杠杆资金平仓等潜在负面影响，则市场可能会进入很好的左侧配置区域。

当前需研判的主要风险是关税的变化是否对经济基本面产生重大利空，目前来看权益市场中长期走好的基本假设没有出现变化。另外，泥沙俱下的行情中一定存在错杀标的，尤其是保护性好的转债，其实赔率很高。

股票：从估值、盈利和风险溢价三因子出发分析对股市贝塔影响。估值当期历史中等水平。盈利估算外需公司占比大概20%，内需公司占比35%，资源品公司占比15%，科技股占比10%，金融占比20%。因此如果全球衰退和我国出口下降，将导致外需股和资源股盈利下降，金融股平稳，科技股不确定，内需公司盈利目前延续回落但未来预期向好。综合影响，全A盈利修复的时间可还要推迟。保持合理仓位，规避美国科技板块产业链标的，可以积极关注内需板块投资机会。

市场节奏方面，在关税博弈冲击过后，市场情绪波动大所以贝塔反弹已在进行中，但中期转折点大概率要中美都对政策进行调整，下半年可能会出现全球共振宽松时点，从经济承受冲击来评估，政策力度可能可类比2020年3月全球应对疫情冲击。防御避险板块在短期内可能较为受益，但随着我国启动内需政策、稳定房地产市场进一步见效，国内经济和库存周期重新企稳，那么成长板块和周期板块可能重新领先。